Jak działają opłaty w funduszach funduszy?

Wyobraźmy sobie cukierka, który jest zawinięty w dwa albo trzy grube papierki. Taka jest mniej więcej struktura funduszy inwestycyjnych, które lokują środki uczestników w inne fundusze inwestycyjne. Cukierkiem są bazowe aktywa inwestycyjne (np. akcje, obligacje czy instrumenty pochodne), a papierkami jest kilka warstw funduszy inwestycyjnych składających się na detaliczny fundusz otwarty dla końcowego klienta.

To jest kolejny artykuł z serii o opłatach w polskich, detalicznych funduszach inwestycyjnych. Przeczytanie poprzednich może ułatwić przetworzenie tego. Napisałem w nich między innymi o tym, jak działają opłaty za zarządzanie dzielone między TFI oraz dystrybutora jednostek oraz jaki wpływ na rentowność inwestycji mają w dłuższym okresie stałe opłaty od aktywów.

W tym artykule chciałbym się przyjrzeć funduszom funduszy. W jaki sposób pobierane są na nich opłaty? Jaka część aktywów trafia w trakcie roku do instytucji finansowych, które organizują, promują i sprzedają te narzędzia do oszczędzania?

Fundusze funduszy – podstawy i rodzaje

Fundusz funduszy to dość luźne pojęcie. W tym artykule będę je stosował w odniesieniu do otwartych funduszy inwestycyjnych, na których aktywa składają się wyłącznie lub głównie inne fundusze inwestycyjne (tradycyjne, indeksowe lub notowane na giełdzie ETF-y).

Jako specyficzną formę funduszy funduszy będę traktować także ubezpieczeniowe fundusze kapitałowe (UFK) z oferty ubezpieczycieli życiowych (np. Generali, Axa, Skandia, Open Life, PZU, ING Życie, Aegon czy Aviva), które lokują 100% środków w otwarte fundusze inwestycyjne.

Nie każdy fundusz funduszy działa tak samo. Spotkałem się już z następującymi mechanizmami:

- tzw. master feeder (polski fundusz lokuje środki uczestników w jednostki jednego zagranicznego funduszu źródłowego, najczęściej prowadzonego przez firmę z tej samej lub zaprzyjaźnionej grupy kapitałowej, tak działają np. Investor Rosja, Skarbiec JP Morgan Global Strategic Bond czy ING (L) Japonia)

- fundusz wielu funduszy zagranicznych (polski fundusz lokuje środki uczestników w jednostki kilku zagranicznych funduszy, tak działają np. Noble Fund Africa and Frontier, BPH Globalny Żywności i Surowców czy PKO Akcji Rynków Wschodzących)

- fundusze wielu funduszy polskich (polski fundusz lokuje środki uczestników w jednostki kilku polskich funduszy, tak działają np. subfundusze ING Konto Funduszowe SFIO w ING Banku Śląskim, subfundusze BGŻ SFIO dostępne m.in. w BGŻ Optima czy subfundusze db Funds FIO dostępne w m.in. w Deutsche Banku)

- fundusze cyklu życia (polski fundusz lokuje środki uczestników w jednostki kilku polskich lub zagranicznych funduszy i odpowiada dodatkowo za wdrożenie strategii cyklu życia, tak działają np. subfundusze PKO Zabezpieczenia Emerytalnego oraz ING Perspektywa)

W przypadku polskich funduszy lokujących środki w zagranicznych funduszach polskie towarzystwo może dodatkowo zabezpieczyć ryzyko walutowe za pomocą instrumentów pochodnych, które stają się częścią aktywów funduszu. Hedging walutowy to sekret wyjątkowych wyników funduszy akcji japońskich (w Polsce ING (L) Japonia oraz PKO Akcji Rynku Japońskiego) w ostatnich latach – polscy inwestorzy nie odczuli osłabiania się japońskiego jena do złotówki, tylko wzrost wartości japońskich akcji.

Nie każdy fundusz funduszy musi lokować wszystkie środki w jednostki innych funduszy. W skład ich aktywów mogą wchodzić również akcje czy obligacje nabyte bezpośrednio na rynkach. Takie pozycje znajdziemy między innymi w aktywach BPH Globalny Żywności i Surowców (na koniec grudnia 2014r. ok. 43% środków ulokowane było w jednostki innych funduszy, a ok. 5% w akcje, np. polskich spółek Duon, Serinus oraz PCC Rokita) oraz Noble Fund Africa and Frontier (na koniec grudnia 2014r. prawie 90% aktywów to jednostki innych funduszy, ale są też akcje rumuńskiej spółki Electrica).

Jak działają fundusze funduszy?

Przyjrzyjmy się strukturze funduszu inwestującego w jednostki innego funduszu. Na poziomie bazowym znajdują się jakieś aktywa inwestycyjne (np. akcje czy obligacje). To nasz „cukierek”. Ich utrzymanie generalnie nic nie kosztuje – za posiadanie akcji czy obligacji nie jest pobierana opłata za zarządzanie. Koszty występują jednorazowo w momencie transakcji kupna i sprzedaży.

W te aktywa środki klientów lokuje jakiś polski lub zagraniczny fundusz inwestycyjny. Może być to fundusz aktywnie zarządzany, indeksowy lub notowany na giełdzie ETF. Za utrzymanie środków w tych funduszach firmy zarządzające aktywami pobierają stałą opłatę od aktywów. To pierwszy „papierek” na naszym „cukierku”.

W jednostki tych funduszy środki klientów lokuje polski fundusz inwestycyjny. Za utrzymanie środków w tych funduszach polskie TFI pobiera kolejną warstwę opłaty za zarządzanie. To kolejny „papierek”.

Tak można sobie wyobrazić cały proces. Polskie TFI kupuje jednostki jakiegoś funduszu inwestycyjnego, który kupuje jakieś aktywa finansowe stanowiące „pracującą bazę” całej inwestycji:

Tak to wygląda dla funduszu Noble Fund Africa and Frontier:

Czyli klient polskiego TFI prowadzącego fundusz funduszy otrzymuje coś, co wygląda mniej więcej tak – na samym dnie znajdują się produktywne aktywa inwestycyjne „zawinięte” najpierw w pierwszy fundusz (lub kilka funduszy), a potem w drugi fundusz:

A jeśli oszczędzamy za pośrednictwem ubezpieczycieli życiowych na tzw. polisach inwestycyjnych dochodzi jeszcze jeden „papierek” i jeszcze jedna warstwa opłat. Chodzi o dodatkowe opłaty od aktywów dla ubezpieczycieli organizujących ubezpieczenia inwestycyjne (więcej szczegółów). W tym przypadku narzędzie nazywa się ubezpieczeniowy fundusz kapitałowy (UFK).

Tak można sobie wyobrazić cały proces. Zakład ubezpieczeń (np. Generali, Skandia, Aegon) lokuje 100% środków w fundusz inwestycyjny lub jakiś fundusz funduszy. Tak wygląda cały proces dla ubezpieczeniowego funduszu kapitałowego, który lokuje 100% w jakiś fundusz funduszy.

Tak to wygląda dla Open Life – Noble Fund Africa and Frontier UFK oraz Skandia – Noble Fund Africa and Frontier UFK, dwóch ubezpieczeniowych funduszy kapitałowych, które lokują 100% środków w fundusz funduszy Noble Fund Africa and Frontier:

Czyli klient otrzymuje w tym przypadku „cukierka” w trzech grubych „papierkach”. Produktywne aktywa są „zawinięte” w kilka zagranicznych funduszy, w polski fundusz funduszy, a na końcu w ubezpieczeniowy fundusz kapitałowy:

Jak pobierane są opłaty w funduszach funduszy i na UFK?

Za każdą warstwę „papierków” będziemy musieli zapłacić. Każdy z funduszy tworzących końcowy produkt, czy to „czysty” fundusz funduszy czy ubezpieczeniowy fundusz kapitałowy, będzie pobierać stałą opłatę za zarządzanie aktywami.

Przyjrzyjmy się temu na naszym dotychczasowym przykładzie, czyli funduszu Noble Fund Africa and Frontier. Ile musi w praktyce zapłacić polski klient detaliczny, żeby jego oszczędności miały szansę uczestniczyć we wzroście akcji firm z Afryki i innych krajów we wczesnej fazie rozwoju?

W wersji pierwszej spójrzmy na „czysty” fundusz Noble Fund Africa and Frontier. Towarzystwo Noble Funds pobiera maksymalnie 4% aktywów rocznie w opłacie za zarządzanie. Ale do tego dochodzą koszty utrzymania funduszy źródłowych (np. Renaissance Sub-Saharan Fund, JB Multistock Africa Focus Fund czy Wisdom Tree Middle East Dividend Fund), w tym koszty transakcyjne. Ile to wszystko razem kosztuje?

Zajrzyjmy do kluczowych informacji dla inwestorów (KIID), jednego z obowiązkowych dokumentów, które muszą publikować regularnie polskie fundusze. Dowiemy się z niego, że tzw. opłaty bieżące w funduszu Noble Fund Africa and Frontier wyniosły w 2014 roku 5,94% bazowych aktywów funduszu. Około 4% to opłata za zarządzanie dla Noble Fund, a reszta to przede wszystkim opłaty dla funduszy źródłowych.

A co jeśli ktoś lokował środki przez ubezpieczeniowy fundusz kapitałowy Noble Fund Africa and Frontier w zakładzie ubezpieczeń Skandia czy Open Life? Wtedy musi jeszcze doliczyć koszty utrzymania swojej polisy. W starych ubezpieczeniach unit-linked normą były opłaty od aktywów na poziomie 2-4% w skali roku. Obliczyłem, że dla mojej polisy było to w 2014 roku ok. 3,5% rocznie. Czyli gdybym w 2014 utrzymywał oszczędności w ubezpieczeniowym funduszu kapitałowym Noble Fund Africa and Frontier, bazowe aktywa inwestycyjne byłyby obciążone opłatami w wysokości ok. 9,5% aktywów rocznie.

Innymi słowy, musiałyby wypracować w 2014 roku jakieś 10% zwrotu, żebym ja zobaczył na swoim UFK dokładnie taką samą kwotę jak dwanaście miesięcy wcześniej. Musiałyby zarobić 10%, żebym ja przez rok wyszedł na zero.

Przy okazji – zachęcam do zapoznania się z eksperymentem myślowym, w którym sprawdziłem, jakie wyniki osiągnąłby wybitny inwestor Warren Buffet przez ostatnie dziesięć lat, gdyby jego aktywa inwestycyjne były obciążone opłatami od aktywów na poziomie 2-7% rocznie.

W długim terminie nawet opłaty rzędu 3-4% w skali roku zostawiają olbrzymi ślad na końcowym wyniku inwestycji. A co dopiero opłaty rzędu 6-10% w skali roku obciążające różne inkarnacje Noble Fund Africa and Frontier.

Przyznaję, że ten fundusz należy do wyjątkowo drogich w utrzymaniu. Żeby pokazać trochę pełniejszy obraz, zebrałem informacje o opłatach za zarządzanie i łącznych opłatach bieżących w kilkunastu różnych funduszach funduszy różnego typu. Ostatnia kolumna pokazuje szacunkowe, łączne koszty dla kogoś, kto lokuje w ten fundusz oszczędności przez ubezpieczenie unit-linked (tzw. polisę inwestycyjną) z rocznymi opłatami od aktywów na poziomie 3%. Jeśli ktoś uważa, że są za wysokie, niech doda 2% albo 1%. Opłaty na polisach mogą się od siebie bardzo różnić. Ja przyjmuję 3% w skali roku, bo to odpowiada opłatom na mojej, nie najgorszej i nie najstarszej umowie (szczegóły).

Wyniki a opłaty

W poprzednich artykułach pokazywałem, że stałe opłaty od aktywów, jakkolwiek się nie nazywają, pomniejszają rentowność inwestycji. Polecam ich lekturę, żeby zbudować jakąś intuicję dotyczącą erozyjnej roli opłat od aktywów (artykuł o opłatach za zarządzanie, o wynikach 12 polskich funduszy akcji oraz „teście” Warrena Buffeta). Polecam również artykuł sprzed ponad roku o opłatach na polisach inwestycyjnych.

Trudno nie dostrzec wpływu opłat od aktywów w długim okresie. Niestety w krótkim okresie dla inwestorów indywidualnych i ich „doradców” ważniejsze jest coś innego – wyniki za ostatnie kilkanaście miesięcy czy kilka lat oraz próby przewidzenia, który fundusz lub klasa aktywów „da zarobić” w kolejnych miesiącach.

Cóż, jeśli akcje afrykańskie zanotują w jakimś roku 30% wzrostu (co na rynkach akcyjnych nie jest wcale niewyobrażalne), 6-10% opłat od aktywów w różnych inkarnacjach Noble Fund Africa and Frontier nie będzie dotkliwe. Dlaczego? Ponieważ nawet lokując oszczędności w ubezpieczeniowe fundusze kapitałowe powiązane z tym funduszem klient zarobi w tym roku 20%.

Z tego powodu wysokie opłaty w funduszach akcji amerykańskich, europejskich, azjatyckich czy japońskich wydają się dzisiaj nieważne, ponieważ przez ostatnie lata te rynki wypracowywały bardzo atrakcyjne stopy zwrotu. Klient nie odczuwa wpływu tych opłat, szczególnie zestawiając swoje wyniki z oprocentowaniem lokat bankowych czy funduszy mniej rentownych rynków.

Tak samo wygląda sytuacja z funduszami globalnych obligacji. Od kilkunastu lat w krajach rozwiniętych spadają stopy procentowe, a to idealne warunki dla obligacji jako klasy aktywów. Stopy zwrotu są wysokie i – co bardzo ważne – niespecjalnie zmienne. Z tego punktu widzenia 2,7% opłat bieżących rocznie w funduszu światowych funduszy obligacji Pioneer Obligacji Strategicznych nie ma znaczenia.

Jeśli ktoś uważa, że potrafi osiągać co roku 15-20% stopy zwrotu na bazowych aktywach inwestycyjnych i utrzymywać swoje oszczędności tylko i wyłącznie na „wygrywających” rynkach i w topowych klasach aktywów, być może opłaty od aktywów rzędu 5-8% nie robią na nim wrażenia. Wciąż ponad 10% rocznie zostaje w jego kieszeni.

Nie należę do tej grupy. Uważam, że konsekwentne przewidywanie trendów na rynkach jest bardzo trudne. Nikt nie zna przyszłości. Nie mamy kontroli nad rynkami. Potrafią zaskakiwać nawet bardzo doświadczonych inwestorów. Jeden z legendarnych inwestorów Warren Buffet osiąga stopy zwrotu bliższe 10-12% w skali roku i – jak obliczyłem w tym artykule – nawet 2% opłaty od aktywów rocznie w skali roku mocno zdemolowałoby rentowność jego inwestycji. Skąd się bierze w nas lub w naszych „doradcach” przekonanie, że potrafimy alokować kapitał skuteczniej niż chociażby Warren Buffet?

W każdym razie, w krótkim okresie możemy nie dostrzegać wpływu opłat od aktywów, ponieważ jesteśmy skupieni na krótkoterminowych wynikach i/lub emocjach związanych z aktywną spekulacją. Ale jedynymi wynikami, które tak naprawdę się liczą, są wyniki w długim okresie. A w długim okresie wpływ opłat od aktywów jest nie do przeoczenia.

Czy warto korzystać z funduszy funduszy?

Fundusze funduszy to bardzo niespójna grupa. Są wśród nich gotowe strategie inwestycyjne, np. fundusze cyklu życia ING Perspektywa czy PKO Zabezpieczenia Emerytalnego o rozsądnym poziomie opłat i praktycznym, nieangażującym charakterze. Te pierwsze są dostępne dla klientów indywidualnych z obniżoną o 25% opłatą za zarządzanie dzięki IKE i IKZE Plus w NN TFI (wcześniej ING TFI) – to jeszcze bardziej obniża koszty i daje dostęp do korzyści podatkowych (więcej szczegółów o ulgach podatkowych i większa recenzja IKE Plus i IKZE Plus).

Fundusze funduszy zagranicznych to praktyczne narzędzia dające dostęp do stosunkowo trudno dostępnych z Polski rynków i klas aktywów na całym świecie. Występują między nimi duże różnice w poziomie opłat bieżących. Nie każdy fundusz pobiera prawie 6% w wersji czystej, jak Noble Fund Africa and Frontier, i dodatkowe 1-4% w wersji UFK. Z niektórych z nich da się skorzystać przy opłacie zbliżonej do 2% w skali roku (np. na IKE i IKZE w NN TFI - wcześniej ING TFI). To wciąż dużo i inwestorzy w długim okresie na pewno to odczują, ale to i tak bez porównania mniej niż 6-10% w droższych rozwiązaniach.

Fundusze funduszy polskich (np. BGŻ SFIO, DB Funds FIO, niektóre subfundusze TFI Skarbiec czy ING Konto Funduszowe SFIO) to propozycja dla tych, którzy chcą powierzyć zarządzającym dobór różnych funduszy do jednego portfela, a sami chcą tylko wybrać profil ryzyka. Za taką gotową strategię też trzeba oczywiście dodatkowo zapłacić. Każdy powinien we własnym zakresie ustalić, czy w jego przypadku warto, np. czy jest w stanie obsługiwać tańsze alternatywy bez robienia sobie krzywdy.

Wśród najważniejszych alternatyw trzeba wymienić:

a) samodzielne prowadzenie portfela inwestycyjnego opartego o aktywa finansowe notowane na rynkach w Warszawie, np. akcje spółek publicznych, obligacje skarbowe, obligacje korporacyjne, przez rachunek maklerski,

b) samodzielne lokowanie oszczędności w fundusze ETF notowane w Warszawie (dostępne są trzy) przez rachunek maklerski,

c) samodzielne lokowanie oszczędności w funduszach ETF notowanych na zagranicznych giełdach przez rachunek maklerski z dostępem do zagranicznych rynków (np. w DM BOŚ, DIF Broker, DeGiro czy SaxoBank)

d) alternatywą dla funduszy funduszy polskich jest samodzielne prowadzenie jednej lub kilku inwestycji w funduszu parasolowym (np. przez BossaFund lub SFI mBanku) lub poza nim.

Tutaj wszystkie artykuły na temat polis inwestycyjnych, funduszy inwestycyjnych oraz prywatnej emerytury.

Warto również przejrzeć inne narzędzia wspierające oszczędzanie i inwestowanie.

Zapraszam do zapisywania się na bezpłatny, e-mailowy tygodnik Moja Przyszła Emerytura – co niedzielę podsumowanie tygodnia, zapowiedzi oraz coś ekstra.