Czego nauczyłem się o finansach i rynkach w 2014? Czego chciałbym się nauczyć w 2015?

„Im więcej się uczę, tym bardziej rozumiem, jak mało wiem”. Nie ma się co spierać o to, czy pierwszy powiedział to Konfucjusz, Sokrates, czy jeszcze ktoś inny. Ktokolwiek to był, ujął w słowa jedną z najbardziej przewrotnych prawd życiowych, jaką znam. Na zakończenie 2014 roku rozumiem, że wiem o finansach i rynkach jeszcze mniej niż wtedy, gdy rozliczałem poprzedni rok. Wbrew pozorom to pozytywny objaw.

W poprzednim artykule przyglądałem się najważniejszym błędom inwestycyjnym, które popełniłem w mijającym roku i próbowałem wyciągnąć z nich wnioski. W tym chciałbym podsumować, czego nauczyłem się o finansach i rynkach w 2014 oraz zastanowić się, czego chciałbym się nauczyć w 2015.

1. Myślenie binarne

Lokaty czy fundusze? Akcje czy obligacje? Samodzielne inwestowanie czy fundusze? Inwestowanie pasywne czy aktywne? IKE czy nieruchomości? Uwielbiamy tego typu ostre kontrasty, a jeszcze bardziej uwielbiamy z impetem angażować się po jednej ze stron. „Na lokatach nie da się zarobić”, „fundusze inwestycyjne to złodzieje”, „giełda to kasyno”, „IKE i IKZE to ściema”.

W praktyce jest miejsce dla każdego z tych narzędzi. Nikt nie każe nam również wykonywać dramatycznych wyborów w stylu albo lokata, albo fundusz. Te rzeczy się nie wykluczają. Możemy się oczywiście negatywnie nakręcić na jedną z nich, a pozytywnie na drugą i sami w swojej głowie dokonać różnych wykluczeń.

Możemy być też pewni, że ci, którzy żyją z promowania mniej lub bardziej aktywnego handlu papierami wartościowymi, będą twierdzić, że tylko to ma sens. Ci, którzy żyją ze sprzedaży produktów powiązanych z funduszami, będą przekonywać, że one są odpowiedzią na nasze problemy finansowe. A ci, którzy żyją ze sprzedaży produktów bankowych, będą ze wszystkich sił bronić lokat i rachunków oszczędnościowych jako jedynej sprawiedliwej metody oszczędzania.

Moim zdaniem punktem wyjścia nie powinno być takie ostre stawianie sprawy, uprzedzanie się do jednego narzędzia, a napalanie się na inne. Instrumenty finansowe należy po pierwsze zrozumieć – o jakie aktywa i zobowiązania się opierają, jakie są ich koszty, jakie są ryzyka i jaka jest najbardziej prawdopodobna stopa zwrotu do osiągnięcia w różnych okresach. Po drugie – należy dobrać je do swoich indywidualnych lub rodzinnych celów, potrzeb i możliwości.

2. Czy oszczędności i dług są ze sobą powiązane?

W tym roku po raz pierwszy zrozumiałem, że między oszczędzającymi a zaciągającymi długi jest bezpośrednia zależność. To w gruncie rzeczy dwie strony tego samego medalu. Jedni nie mogliby istnieć bez drugich. Od dawna podejrzewałem, że tak jest, ale potrzebowałem m.in. Raya Dalio, żeby to usystematyzować.

Dług jednej osoby to oszczędności drugiej osoby. „Inwestując” w obligacje jakiejś firmy, nabywamy po prostu jej zobowiązanie do zapłaty odsetek oraz zwrotu kwoty pożyczki w przyszłości. Powinniśmy się więc cieszyć, że są przedsiębiorstwa, które „działają na kredyt”, ponieważ tylko dzięki ich zapotrzebowaniu na nasze oszczędności, nieoprocentowana gotówka może przynieść jakiś zysk.

Jak się nad tym dobrze zastanowić, nasz depozyt bankowy przyniesie odsetki nie dlatego, że tak jest w reklamie na plakacie albo w telewizji i nie dlatego, że depozyty są gwarantowane przez Bankowy Fundusz Gwarancyjny, tylko dlatego, że bank znajdzie firmy lub osoby gotowe zapłacić za przywilej używania naszych zasobów.

W takim razie dlaczego tak bardzo narzekamy na to, że „wszyscy żyją na kredyt”? Przecież gdyby nie te kredyty, nasze oszczędności nie byłyby pożądane i nie przynosiłyby zwrotów. Nikt by ich nie chciał. Nie mówiąc o tym, że byłoby nieskończenie trudniej zarabiać, gdyby w obrocie nie było żadnego kredytu, ponieważ wszystkie płatności trzeba by regulować za gotówkę.

Oszczędności nie mogą istnieć bez długów, a długi nie mogą istnieć bez oszczędności. Broń boże nie namawiam tym samym nikogo do zadłużania się. Sam nie mam długów i nie planuję ich mieć. Uważam jednak, że warto spojrzeć na tę kwestię z trochę szerszej perspektywy niż tylko własne finanse.

Żyjemy w systemie ekonomicznym opartym o kredyt, który jest odwrotnością oszczędności. To w istocie dwie strony tego samego zobowiązania, tyle że przeciętni konsumenci usług finansowych tego nie widzą, ponieważ pośrednictwem zajmują się banki, fundusze inwestycyjne czy zakłady ubezpieczeń.

Na co dzień cieszymy się dobrodziejstwami tego systemu. Ci, którzy chcą pożyczać, pożyczają. Ci, którzy chcą oszczędzać, oszczędzają. Każdy realizuje swoje cele. Ale od czasu do czasu ta wymiana zobowiązań na gigantyczną skalę się zacina. Dłużnicy nie są w stanie udźwignąć zobowiązań wobec wierzycieli. To jest geneza kryzysu finansowego z lat 2008/2009 w Stanach Zjednoczonych czy kryzysu zadłużenia w Grecji.

Oczywiście dopóki wszystko jakoś działa, wszyscy są zadowoleni. Niemieccy czy holenderscy emeryci nie mieli nic przeciwko temu, żeby kupować greckie obligacje denominowane w euro – można było na nich zarobić więcej niż na obligacjach niemieckich również denominowanych w euro. A każdy oszczędzający chce zarabiać jak najwięcej. Nie ma też zazwyczaj problemu ze znalezieniem chętnych na tanie kredyty, więc wymiana zobowiązań trwa w najlepsze. Do momentu, kiedy zobowiązania wymykają się spod kontroli. Wtedy mamy do czynienia z konfliktem dłużników (np. Grecji) z wierzycielami (np. Niemcami). Nagle wszyscy narzekają, mówią o kryzysie, skandalach, złodziejstwie, bonusach bankierów, itp.

Dokładnie ten sam mechanizm działa też w skali mikro. Kiedy nabywałem obligacje firmy deweloperskiej Gant, byłem szczęśliwym człowiekiem. Moje oszczędności miały pracować na 11% w skali roku. Tyle że dłużnik nie wywiązał się ze swoich zobowiązań.

Jeśli ktoś się zastanawia, dlaczego oprocentowanie w bankach wynosi 3-4% w skali roku, podczas gdy kredyty udzielane są za wielokrotność tej stawki, być może powinien widzieć działalność banku jako gigantyczne pośrednictwo pomiędzy oszczędzającymi a kredytobiorcami, które generuje koszty, w tym koszty pomyłek (jak moja). Dzięki skali oraz dość sztywnym regulacjom system bankowy może być objęty gwarancjami przez państwo (w postaci Bankowego Funduszu Gwarancyjnego). Przy takiej organizacji właściciel oszczędności nie może być wynagrodzony inaczej niż nieznacznie ponad inflację.

Ale oprócz dłużnych papierów wartościowych są również udziałowe papiery wartościowe. Ich właściciel może uczestniczyć w zyskach przedsiębiorstwa – są one nieograniczone, a jego prawo do nich nigdy nie wygasa. Bierze na siebie jednak ryzyko, że przedsięwzięcie nie przyniesie zysków i być może przestanie istnieć.

3. Formułki, maksymy, cytaty, porzekadła, zrozumienie słów

W tym roku intensywnie leczyłem się z myślenia wszelkimi skrótami – rzeczywistość, w której żyjemy, jest skomplikowana i naszym zadaniem powinno być dążenie do zrozumienie jej w całej złożoności. Co mam na myśli?

Zrobiłem gruntowny rachunek sumienia odnośnie lokowania oszczędności w akcje (od 2008). Jeden z moich głównych wniosków: próbowałem tłumaczyć swoje posunięcia znanymi maksymami zupełnie ich nie rozumiejąc. „W długim terminie akcje dają najlepiej zarobić”, „kupuj, gdy leje się krew”, „obligacje korporacyjne to dobra alternatywa dla lokat bankowych”, „kupuj akcje spółek, które lubisz i rozumiesz”, „ucinaj straty”.

Większość z tego typu prawideł inwestycyjnych jest bezużyteczna, jeśli bierzemy je zbyt dosłownie. Podobnie jak wszystkie cytaty mistrzów inwestowania, złote myśli czy przysłowia inwestorów powtarzane do znudzenia. Jeśli gdziekolwiek widzę wzmiankę o „rajdzie św. Mikołaja”, „efekcie stycznia” albo „sell in May and go away”, natychmiast (się) wyłączam.

Zresztą takich bardzo silnych skrótów myślowych jest wokół nas bardzo dużo, chociażby utożsamianie inwestowania z hazardem, a giełdy z kasynem. Albo powtarzanie w nieskończoność, że „ZUS zbankrutuje”, również przez doradców finansowych, którzy używają tego nieprawdziwego argumentu, żeby wywoływać u klientów strach i ułatwić sobie tym samym proces sprzedaży.

W odniesieniu do tej ostatniej obiegowej formułki („ZUS zbankrutuje”) pozwolę sobie zacytować (z pamięci) dość trafny komentarz znaleziony w internecie: „ZUS jest listonoszem, a nadawcą przelewu jest Państwo Polskie, listonosz nie zbankrutuje – zbankrutować może państwo”. Więc w gruncie rzeczy powtarzając tę mantrę oczekujemy, że całe państwo przestanie się wywiązywać ze swoich podstawowych zobowiązań. Poza tym – co to znaczy zbankrutować? To potoczne, publicystyczne określenie, które nie ma w gruncie rzeczy żadnego znaczenia. Służy tylko emocjonowaniu się (głównie w mediach). Niedawno koleżanka prawniczka powiedziała mi, że w ogóle nie występuje w polskim prawie – co innego upadłość czy niewypłacalność. Czyli zaciekle debatujemy o czymś, czego w ogóle nie ma.

Mój inny ulubiony skrót myślowy, który zaczął żyć własnym życiem, to „w OFE są realne pieniądze”. Z jednej strony to prawda, ponieważ wszystkie papiery wartościowe to forma pieniądza – akcje czy obligacje można przecież po rynkowym kursie zamienić na gotówkę. W OFE rzeczywiście znajdują się udziałowe i dłużne papiery wartościowe polskich i zagranicznych firm. Ale czy te przyszłe zobowiązania udziałowe i dłużne są z jakiegoś powodu bardziej realne niż zobowiązania państwa?

To jest moment, gdy zaczyna się spór polityczny i ideologiczny. Gdyby zobowiązania państwa były nierealne, banki nie udzielałyby tak chętnie pożyczek na zaświadczenie o rencie czy emeryturze. Gdyby zobowiązania państwa były nierealne, przedsiębiorstwa nie starałyby się o wielkie publiczne przetargi, np. informatyczne czy infrastrukturalne. Gdyby zobowiązania państwa były nierealne, nikt nie chciałby pracować w tzw. „budżetówce”. Państwo ma zdolność do pozyskiwania realnych pieniędzy z podatków, dywidend i innych źródeł. Jest też jednym z najsolidniejszych płatników, więc dlaczego przyszłe zobowiązania państwa są mniej realne niż dłużne i udziałowe zobowiązania spółek publicznych zarządzane przez OFE? Zresztą spółek, które działają wewnątrz państwa, które ma zgodnie z tą narracją "zbankrutować".

To w żadnym wypadku nie jest głos przeciwko OFE. Piszę to tylko po to, żeby zwrócić uwagę, jak fatalny jest poziom rozmowy o ważnych sprawach w Polsce. Papugujemy i przerzucamy się emocjonalnymi hasłami, których rolą nie jest wyjaśnienie złożonego problemu, tylko wzmocnienie jakiejś ideologicznej wizji rzeczywistości. Po drugiej stronie barykady też nie brakowało takich bałamutnych haseł, np. „to, co robią fundusze emerytalne, to forma hazardu”.

Albo to – jeden z doradców finansowych „poinformował” klienta, że – cytuję komentarz czytelnika tej strony - „z tego, co zrozumiałem od przedstawiciela w banku, środki na IKZE "leżą i zarabiają 1.5%", a do inwestowania służy Otwarte Konto Oszczędnościowe”.

Co to w ogóle znaczy, że pieniądze na IKZE „leżą i zarabiają”? Naprawdę konto oszczędnościowe służy do „inwestowania”? Cóż, jeśli nikt nie rozumie, co się naprawdę dzieje, doradztwo finansowe może być tak naprawdę jak rozmowa ślepego z głuchym. Słowa nie będą miały żadnego formalnego znaczenia (no bo co to znaczy, że pieniądze „leżą i zarabiają”), klient zrozumie, co chce zrozumieć („konto oszczędnościowe służy do inwestowania”, cokolwiek rozumie pod pojęciem inwestowanie), a pracownik instytucji finansowej sprzeda, co ma sprzedać.

Albo to – banki centralne USA, Japonii i strefy euro „drukują pieniądze”. Słyszałem i czytałem to już tysiące razy – zawsze bez jakiegokolwiek wyjaśnienia, na czym polega ten proces. Proszę mi wierzyć lub nie, ale mój teść szczerze uważa, że Amerykanom tak dobrze się ostatnio powodzi, ponieważ w USA „nadrukowali im pieniędzy”. Nie chodzi mu o giełdę amerykańską, ponieważ nie jest inwestorem – chodzi mu o zarobki, pracę, standard życia, itp.

Tymczasem „dodruk pieniądza” to wyłącznie skrót myślowy. Nie było żadnych pras drukarskich czy rozmnożenia pieniądza elektronicznego. W rzeczywistości banki centralne krajów rozwiniętych nie wydrukowały żadnych nadmiarowych banknotów. Tyle że jeśli nikt nie wytłumaczy, co rozumie pod pojęciem „drukować pieniądze”, dlaczego mielibyśmy to zrozumieć inaczej? Dlaczego niektórzy nie mieliby się zacząć obawiać wybuchu hiperinflacji, skoro takie jest w Polsce powszechne skojarzenie z drukowaniem pustego pieniądza?

Ponieważ tzw. „drukowanie pieniądza” to w tym przypadku bardzo rzadka, techniczna operacja skupu aktywów dłużnych od banków komercyjnych oraz innych instytucji finansowych przez bank centralny. Nie mówię, że dokładnie wiem, na czym polega. Nie mówię, że wiem, jakie wywoła skutki. Nie mówię, czy to jest złe czy dobre rozwiązanie. Mówię tylko, że z wielkim zaangażowaniem używamy pojęcia, którego nie rozumiemy i podłączamy pod nie swoje własne wyobrażenia.

Jednym z moich osobistych celów, prywatnie oraz na tym serwisie, jest dążenie do unikania dwuznaczności, dezinformacji i ideologicznych uproszczeń, które nakręcają całą tą komedię pomyłek w świecie finansów (i nie tylko). W tym roku szczególnie ważny pod tym względem był dla mnie artykuł stawiający jasną granicę między oszczędnościami i inwestycjami. Dużo nauczyłem się też z rozmowy z jednym z inwestorów giełdowych oraz z krytycznego przeglądu wszystkich transakcji giełdowych, jakie wykonałem od 2008 do października 2014.

4. Książki

Najważniejsze książki, jakie przeczytałem w mijającym roku wraz z jednym ciekawym cytatem z każdej z nich:

a) „Pułapki myślenia” (org. „Thinking Fast and Slow”) Daniel Kahneman

o naszej wiedzy i niewiedzy: „Pewność, którą mamy w stosunku do naszych przekonań, bierze się głównie ze spójności historii, którą da się opowiedzieć o tym, co widzimy. Nawet jeśli widzimy bardzo niewiele.”

b) „Reckoning with Risk” (PL „Poradzić sobie z ryzykiem”) Gerd Gigerenzer

o pewności: „Musimy nauczyć się żyć z tym, że istnieją różne opinie, że nie ma ostatecznej odpowiedzi”.

c) „The Lessons of History” (PL „Lekcje z historii”) Will and Ariel Durant

o bogactwie materialnym: „Koncentracja bogactwa to naturalny i nieunikniony proces, który co jakiś czas jest odwracany przez siłową lub pokojową redystrybucję. (…) Za każdym razem, gdy nierównowaga doprowadzała do takiej krytycznej sytuacji, historia rozwiązywała ją albo przez prawo, które redystrybuowało bogactwo, albo przez rewolucję, która redystrybuowała biedę”.

d) „Zwierzęce instynkty” (org. „Animal Spirits”) Robert Shiller, George A. Akerlof

o wpływie ludzkiej psychologii na losy gospodarki: „Nigdy tak naprawdę nie zrozumiemy ważnych wydarzeń gospodarczych, jeśli nie zmierzymy się z tym, że ich przyczyny mają w dużej mierze psychologiczne podłoże”.

e) „Antykruchość” (org. „Antifrgile”) Nassim Nicholas Taleb

o długoterminowym myśleniu: „Musimy nauczyć się myśleć o kolejnych krokach, łańcuchach konsekwencji i skutkach ubocznych”

5. Czego chciałbym się nauczyć w 2015?

W tym roku „odkryłem” dla siebie rachunkowość finansową – jest to stosowana na całym świecie metoda dokumentowania najważniejszych wydarzeń w przedsiębiorstwie czy instytucji. Najpierw z ciekawości przejrzałem sprawozdania finansowe funduszy inwestycyjnych i sprawozdania kilku spółek giełdowych, a potem rozpocząłem darmowy kurs sprawozdawczości finansowej w serwisie Coursera. Chwilowo utknąłem w jego połowie. Powrót do pogłębienia, usystematyzowania, a potem używania wiedzy z rachunkowości to dla mnie absolutny priorytet. To jest język finansów i potężne narzędzie wspierające analizę, uporządkowaną ocenę rzeczywistości i podejmowanie decyzji.

Myślenie w kategoriach bilansu, rachunku zysków i strat czy rachunku przepływów pieniędzy brzmi być może jak czarna magia, ale to w gruncie rzeczy stosunkowo proste zasady pozwalające dokumentować najważniejsze informacje o finansach firmy czy instytucji. Pojęcia z dziedziny rachunkowości pomogą nam zrozumieć praktycznie wszystkie poprzednie (i pewnie przyszłe) kryzysy finansowe, w tym duże skandale korporacyjne (np. Enron) oraz ostatnią światową recesję, nazywaną często "balance sheet recession". Znajomość (choćby podstaw) rachunkowości finansowej to również kluczowe narzędzie dla świadomego inwestora giełdowego, a nawet funduszowego.

Drugim dużym wątkiem edukacyjnym, które planuję kontynuować w przyszłym roku, jest rola banków centralnych we współczesnym obrocie pieniądza. Bank centralny to absolutnie fundamentalna instytucja, szczególnie w kryzysowych momentach dla systemu finansowego państwa. Nic nie wciągnęło mnie w tym roku bardziej niż kilka pierwszych wykładów innego darmowego (choć prawdopodobnie wartego grube tysiące dolarów) kursu w serwisie Coursera. Jest poświęcony właśnie stykowi ekonomii ze współczesnym systemem obrotu pieniądza, w tym roli banków centralnych i innych instytucji, a prowadzi go heterodoksyjny ekonomista Perry Mehrling. Dokończenie tego kursu w całości będzie wymagało olbrzymiej ilości czasu i uwagi – zostawiam to sobie jako jedno z większych wyzwań na 2015 rok.

W 2015 chciałbym też przeprowadzać dużo więcej symulacji na historycznych danych finansowych. Będę się tego uczył na bieżąco. To jeden ze sposobów, żeby sprawdzić skuteczność różnych mechanicznych strategii inwestycyjnych, np. w funduszach inwestycyjnych. Pierwszą taką symulację już przeprowadziłem.

Ale chciałbym też, żeby praca na historycznych i hipotetycznych danych pomogła mi zrozumieć inne rzeczy. Jedną z nich jest wpływ opłat (w tym za zarządzanie) na stopy zwrotu z inwestycji. Ciekawi mnie też kilka aspektów polskiego rynku akcji. Wśród tematów, które chciałbym zbadać dzięki historycznym danym jest między innymi to, ile spółek zniknęło z rynku, dlaczego i ile zdążyły (jeśli cokolwiek) wypłacić właścicielom akcji w dywidendach. W ogóle dywidendy spółek oraz skupy akcji własnych to tematy, które mam zamiar obejrzeć z każdej strony.

W 2015 roku chciałbym dowiedzieć się najwięcej, ile się da, o tym, jak myślą i jak działają Howard Marks, Charlie Munger, Hyman Mynsky, William Bernstein oraz Michael Hasenstab.

Chciałbym też wziąć udział w walnym zgromadzeniu akcjonariuszy co najmniej jednej ze spółek, których akcje posiadam.

Tutaj wszystkie artykuły na temat oszczędzania i inwestowanie, prywatnej emerytury oraz funduszy inwestycyjnych.

Warto również przejrzeć różne narzędzia wspierające oszczędzanie i inwestowanie.

Zapraszam do zapisywanie się na bezpłatny, e-mailowy tygodnik Moja Przyszła Emerytura – co niedzielę podsumowanie tygodnia, zapowiedzi oraz coś ekstra.